מאת אסף חמדני ושרון חנס

אסף חמדני הוא פרופסור למשפטים וראש הקתדרה לדיני תאגידים באוניברסיטה העברית. שרון חנס הוא דיקן הפקולטה למשפטים באוניברסיטת תל אביב. הרשימה התפרסמה בעיתון כלכליסט ביום 5 במרץ 2017. קישור לרשימה באתר העיתון נמצא כאן.

בהחלטה המקיפה של בית המשפט העליון בעניין ורדניקוב (אלוביץ'-בזק), שבה נדחה הערעור שהוגש על חלוקת הדיבידנד של בזק לאורך שנים, הביע השופט יצחק עמית גישה המסתייגת מהתערבות של בתי המשפט בעסקאות בעלי שליטה שאושרו בהליך נאות ובהתאם להוראות חוק החברות.

יש הסבורים כי בכך מחזיר בית המשפט העליון את השוק לימים שלפני הלכת מכתשים אגן, שבהם די היה באישור לפי הוראות חוק החברות כדי להקנות לעסקה בניגוד עניינים של בעל שליטה חסינות מפני ביקורת שיפוטית. אולם, עיון בהחלטה מלמד כי רושם זה הנו שגוי. השופט עמית קובע שחוק החברות מסמיך את בתי המשפט לבחון אם עסקה שאושרה לפי המנגנון המשולש (ועדת ביקורת, דירקטוריון ואסיפה כללית עם רוב מיוחד מקרב המיעוט) הנה לטובת החברה. אולם, על פי השופט עמית, אם העסקה אושרה בהליך נאות — הכולל גם ניהול משא ומתן בידי ועדה מיוחדת במקרים המתאימים לכך — התערבות שיפוטית בתנאי העסקה צריכה להיות נדירה.

המהפכה בעקבות מכתשים אגן

החלטת השופטת דניה קרת-מאיר בעניין מכתשים אגן הביאה למהפכה בעולם של עסקאות בעלי שליטה. מחד גיסא, בית המשפט קבע שהמנגנון המשולש לפי סעיף 275 לחוק החברות לא מחסן עסקה מפני ביקורת שיפוטית. מאידך גיסא, בית המשפט קבע כי הליך נאות — ניהול משא ומתן על תנאי העסקה באמצעות ועדה בלתי תלויה של הדירקטוריון וגילוי מלא — עשוי למנוע בחינה שיפוטית של תנאי העסקה.

החלטה זו בעניין מכתשים אגן, אשר אימצה עמדה שאותה השמענו במאמר מוקדם שלנו, הביאה לשינוי דרמטי בפרקטיקה של עסקאות בעלי שליטה, בדגש על מיזוגים מסוג going private ועסקאות אחרות בהיקף משמעותי. בעסקאות אלה מקובל כיום למנות ועדה מיוחדת של הדירקטוריון לניהול משא ומתן תוך הסתמכות על יועצים כלכליים ומשפטיים בלתי תלויים. במקביל, אי הוודאות באשר להיקף הביקורת השיפוטית הביאה לגל של תביעות בעקבות עסקאות בעלי שליטה. קשה להימנע מהרושם שכמעט כל עסקה — גם אם אושרה בהליך נאות ובמחיר הוגן — מביאה בעקבותיה לתביעה.

במאמר חדש שעתיד להתפרסם בכתב העת "משפטים" אנחנו קוראים לגישת ביניים שתאזן בין הגנה על בעלי מניות המיעוט לבין החשש מתביעות סרק שיפגעו בכלל המשקיעים בחברה, תוך התאמה להבדלים שבין הדין בישראל לדין במדינת דלוואר. לפי גישה זו, כאשר חברה מנהלת הליך אישור תקין — משא ומתן נאות באמצעות ועדה בלתי תלויה ואישור בעלי המניות בהתבסס על מכלול המידע הרלבנטי — על בתי המשפט להימנע מהתערבות בתנאיה הכלכליים של העסקה. כל זאת לאחר בירור שהוועדה אכן קיימה הליך דיוני נאות ופרסה בפני בעלי המניות את המידע הנדרש.

בעניין ורדינקוב קובע השופט עמית כי נקודת המוצא צריכה להיות שבתי המשפט לא צריכים להתערב בעסקה עם בעל שליטה שצלחה את מנגנוני האישור הקבועים בחוק החברות. אמירה עקרונית זו היא אשר הביאה פרשנים רבים למסקנה כי עמידה בתנאי האישור ה"משולש" (ועדת ביקורת, דירקטוריון ואסיפה כללית עם רוב מיוחד מקרב המיעוט) מהווה תנאי מספיק לחסינות עסקה מפני ביקורת שיפוטית. אולם, בניתוח המורכב של השופט עמית יש שני נדבכים נוספים, המביאים למסקנה הפוכה.

ראשית, השופט עמית קובע באופן מפורש כי חוק החברות עצמו לא רואה באישור המשולש תנאי מספיק לתקפותה של עסקה עם בעל שליטה, אלא דורש גם כי העסקה תהיה לטובת החברה. בלשונו של השופט עמית: "גם מקום שבו קיבלה העסקה את האישורים הנדרשים על פי המנגנון הקבוע בחוק, עדיין אין בכך כדי לשלול את סמכותו של בית המשפט לבחון אם אמנם מדובר בעסקה שהיא לטובת החברה".

שנית, בית המשפט מייחס משקל משמעותי לעובדה כי התיקונים בחוק החברות בשנים האחרונות אימצו חלק מן הדרישות התהליכיות של מבחן ההגינות המלאה. כך, מדברי השופט עמית עולה כי הדרישה להליך תחרותי לפי תיקון 22 לחוק החברות כוללת גם את הדרישה לניהול הליך משא ומתן באמצעות ועדה מיוחדת. בלשונו של השופט עמית: "יוער, כי המלצותיהם של חמדני וחנס בנוגע להוספת רכיבים פרוצדורליים להליך קבלת ההחלטה בחברה ואישורה בנוגע לעסקאות עם בעלי עניין, התקבלו בהמשך ואומצו במסגרת תיקוני חקיקה".

התערבות רק במקרים חריגים

בכל מקרה, המסר של בית המשפט ברור: יש להקפיד על הליך נאות. בהתקיים הליך נאות, אין להתערב, להוציא מקרים חריגים. בעסקאות משמעותיות יש צורך בוועדה מיוחדת של הדירקטוריון שתופקד על ניהול משא ומתן על העסקה בצירוף יועצים בלתי תלויים. על הוועדה לפעול באופן סביר כדי להביא בפני בעלי המניות את העסקה הטובה ביותר האפשרית בנסיבות העניין, ולפרוס בפניהם תשתית עובדתית נרחבת. תפקידו של בית המשפט במקרה שכזה צריך להתמקד בעיקר בפיקוח על תהליך העבודה של הוועדה כדי לוודא שמדובר בתהליך אפקטיבי. אולם, אם העסקה אומצה לאחר הליך אפקטיבי וממצה, וזכתה לאישור של רוב מקרב בעלי המניות שאין להם עניין אישי בעסקה, ההתערבות צריכה להיות נדירה. במקרה זה אין כל יתרון לבית המשפט על פני השוק והלכה אחרת תביא לגל של תביעות סרק שלא יביאו להגנה על בעלי המניות.