סוף עידן הדירקטורים החיצוניים בחברות ישראליות הנסחרות בניו יורק

מאת אסף חמדני וטוביה גפן

אסף חמדני הוא פרופסור למשפטים וראש הקתדרה לדיני תאגידים באוניברסיטה העברית. עורך דין טוביה גפן הוא מנהל מחלקת שוק ההון הבינלאומי במשרד נשיץ ברנדס אמיר ושות'. הרשימה התפרסמה ביום 21 בדצמבר 2015 בעיתון דה מרקר בעמוד 39. קישור לרשימה באתר העיתון נמצא כאן.

משרד המשפטים פרסם באחרונה הצעה חדשנית עם הקלות מרחיקות לכת ברגולציה של חברות ישראליות הנסחרות בנאסד"ק ובבורסה לניירות ערך בניו יורק, כמו צ'ק פוינט, וויקס, מלאנוקס, איזיצ'יפ וסייבר ארק. המטרה המוצהרת היא למנוע כפילויות ברגולציה התאגידית שחלה על חברות אלה. עם זאת, ההצעה משקפת שינוי תפישתי עמוק בגישת הרגולציה לחברות ישראליות הפועלות בשווקים גלובליים, ובהתאמת דיני התאגידים לחברות ללא בעלי שליטה.

משרד המשפטים מציע לבטל חלק מהנטל הרגולטורי הכפול החל על חברות ישראליות הנסחרות בוול סטריט. השינוי הדרמטי ביותר הוא ביטול החובה למנות דירקטורים חיצוניים – אך ההקלות כוללות גם ביטול מגבלות על הרכב וזהות יושב ראש ועדת הביקורת וועדת התגמול (דבר שהוביל לתופעות אבסורדיות, שלפיהן חברות נדרשו להפעיל ועדות כפולות על פי הדין הזר ועל פי הדין הישראלי), ביטול המגבלות על תגמול דירקטורים חיצוניים ודירקטורים בלתי תלויים, והקלה באישור של שכר דירקטור או מנהל כללי חדש. ההצעה מונעת כפל רגולציה כתוצאה מתחולה מקבילה של כללי הממשל התאגידי של בורסות זרות ושל חוק החברות, אך ביסודה עומדת מגמה חדשנית ומבטיחה בדבר המתווה הראוי להקלות ברגולציה בלי לפגוע בהגנת המשקיעים.

ראשית, ההצעה קובעת תקדים, שלפיו הוראות הממשל התאגידי של הבורסות הזרות והוראות חוקי ניירות הערך של ארצות הברית מקנות הגנה ראויה למשקיעים. ההקלות יחולו רק על חברות ישראליות הנסחרות בנאסד"ק ובבורסת ניו יורק, אשר חלים עליהן כללי הממשל התאגידי שנקבעו בבורסות אלה לחברות בבעלות מבוזרת.

הצעה זו מתקנת עיוות שנוצר בשל השוני בין הגישה הישראלית להסדרת ממשל תאגידי לבין הגישה המקובלת בעולם. בארצות הברית ובמדינות אחרות, רוב הסדרי הממשל התאגידי נקבעים לפי המקום שבו מצוי ציבור המשקיעים של החברה – הבורסה שבה נסחרת החברה. בישראל, לעומת זאת, הסדרי הממשל התאגידי נקבעים בעיקר לפי מקום התאגדות החברה, במנותק מזירת המסחר העיקרית של מניות החברה.

כתוצאה מכך, חברה ישראלית שניירות הערך שלה נסחרות בנאסד"ק ובניו יורק, כפופה הן להוראות הממשל התאגידי המרחיבות של דיני ניירות הערך של ארצות הברית והוראות שתי הבורסות, והן להוראות הממשל התאגידי המרחיבות של חוק החברות הישראלי.

התחולה המקבילה של הסדרי הממשל התאגידי של חוק החברות על חברות ישראליות הנסחרות מחוץ לישראל היא מיותרת, ועומדת בניגוד לאינטרס של מדינת ישראל בעידוד חברות הצמיחה, שכן היא מטילה על חברות אלה נטל רגולציה כבד, ומסיטה משאבים וזמן ניהולי יקר מפיתוח עסקי החברה והצמחתה לתחזוקת מערכת מקבילה של הסדרי ממשל תאגידי, שאין בו צורך ממשי לשם הגנת המשקיעים.

למנוע ניצול כוח של בעלי שליטה

להצעת משרד המשפטים יש פן תקדימי נוסף, בכך שהיא מצביעה על הצורך בהתאמת הסדרי הממשל התאגידי בישראל לחברות ללא גרעין שליטה. חוק החברות מעניק במקרים רבים למשקיעים סמכויות לקבל החלטות בנושאים שנהוג להפקידם בידי ההנהלה. חלק ניכר מכללי ממשל תאגידי אלה נולדו בשנים האחרונות כדי להגן על המשקיעים מהציבור בתאגידים עם בעלי השליטה.

מכיוון שבעלי המניות מהציבור אינם יכולים למנות דירקטורים מטעמם בחברה עם בעל שליטה, בחר המחוקק לתת להם השפעה ביחס להחלטות קונקרטיות בנושאי תגמול ועסקות בעלי עניין – ובכך לנסות ולמנוע מבעלי השליטה את ניצול כוחם לרעה. רציונל זה פחות רלוונטי בחברות ישראליות בוול סטריט, שכן רבות מהן, ובעיקר חברות הצמיחה, הן בבעלות מבוזרת – ולכן ניצבות בפניהן סוגיות ממשל תאגידי שונות מהותית מאלה של חברות בבעלות ריכוזית. בחברות אלה ציבור המשקיעים הוא זה שבוחר את הדירקטורים, ולכן פוחת הצורך בהתערבות של המשקיעים בהחלטות קונקרטיות.

על רקע זה, מסר חשוב נוסף שעולה מהצעת משרד המשפטים הוא שהמשרד מקדם במקביל בחינה, בשיתוף עם רשות ניירות ערך והבורסה, אם יש מקום להקלות או התאמות בהוראות חוק החברות גם ביחס לחברות ללא גרעין שליטה הנסחרות רק בבורסה בישראל. זהו צעד רצוי נוסף בהסרת חסמים ובהתאמת היקף הרגולציה למאפיינים של חברות ציבוריות מסוגים שונים.

הצעת משרד המשפטים היא צעד מבורך, אך אינה פוטרת את המדינה מהצורך בהסרת חסמים נוספים והתאמת הרגולציה למקובל בעולם, כדי להקל על חברות הצמיחה לשגשג בסביבה התחרותית הגלובלית שבה הן פועלות.

כתיבת תגובה

האימייל לא יוצג באתר. (*) שדות חובה מסומנים